规模扩张的优势与局限 　　

    2006年，招商将在全国10个城市开发超过360万平方米的项目。招商方面高调宣布其全国布局大势已成。林少斌对记者表示：在房地产开发与持有物业方面，未来招商将以开发的规模扩张为主。而在地产开发的规模扩张方面，招商地产当前的优劣势都相当突出。 　　

    大股东的资源优势将为招商地产提供充分的空间。尽管2006年招商地产在全国通过公开市场仅获得89万平方米项目储备（同期万科为1200万平方米），但是，招商地产背靠招商局依然有着巨大的发展空间。这一点是机构对招商地产拥有最大想象空间。最近3年，招商局地产大股东蛇口工业区已向招商地产注入土地建筑面积近40万平方米，目前，蛇口工业区还有包括填海造地和工业迁移改造约200万平方米土地使用权，这部分土地可能利用定向增发的形式注入招商地产。 　　

    招商局控股的漳州开发区被誉为“第二蛇口”，亦可为招商地产提供大量项目资源。2003年起招商地产进驻招商局漳州开发区，以开发新型港口工业城市商住配套为主，目前已累计开发了超过25万平方米。目前招商局拥有漳州开发区规划的25.6平方公里商业和住宅，前海湾约350万平米土地开发权。而这部分土地储备陆续注入招商地产的想象空间尤其巨大。 　　

    除此之外，招商地产亦将加大从公开市场获得土地的力度。招商地产所具备的融资能力相比一般开发企业拥有相当大的优势。尽管招商地产的D/C（长期有息负债/净资产）比值在2006年已达到56％（这一数据扣除了15.1亿可转债），但是招商地产财务总监黄培坤表示，在招商地产39亿长期负债中，除了15.1亿可转债之外，另外有信托、锁定期3年的低息贷款，招商地产的财务风险是非常低的。 　　

    而大量持有物业对规模开发的好处亦可为招商带来更低的融资成本。招商地产负责租赁业务的副总贺建亚表示，招商地产持有大量物业，以抵押融资就可以获得低息贷款，而且未来并不排除招商地产出售部分持有物业获得大笔资金支持规模扩张。 　　

    另外给招商地产规模扩张借力的是，招商地产目前相对优质的项目储备所带来的高利润。2006年招商地产结转销售面积比2005年减少27.84％，但房地产主营业务利润增长1.15％，主要得益于房价上升。除了房价上升贡献更多利润之外，2006年，招商地产主营业务净利润率（净利润/主营业务收入）达到19％，而同期万科只有12％，也就是说同样的销售额的话，招商比万科赚的钱更多。 　　

    而这一优势来自于招商地产优质的项目：招商地产2007年30多个项目中有1/3以上是低容积率的高端住宅项目，单位利润率远高于普通高容积率项目。而且招商地产仍有大量地价很低的项目。以招商地产漳州开发业务为例，招商方面表示，尽管漳州房价只有4000多，由于拿地价较低，每平方米仍可获利1500元以上。 　　

    但是，对于招商地产规模扩张而言，其固有的能力仍有相当多有待提升之处。 　　

    2006年招商地产仅通过公开市场获得四个项目，耗资27.6亿，就使招商地产的资产负债率由2005年的56.5％大幅增加至2006年的68.3％。这表明招商地产自有资本积累仍然有限，很难支持更大规模的扩张。 　　

    根据招商地产2006年年报，2007年招商地产预计用于土地及开发的资金约65亿，存在30亿的资金缺口。在3月15日增发方案公布后，大股东将一次性提供23亿资金，而其中一部分已用于收购出租性物业，招商地产要弥补这一资金缺口，大股东短期内无法无限满足，仍然需要更多的对外合作，开拓更多的融资渠道。 　　

    而阻碍招商地产规模扩张的最大的一个问题可能来自于招商地产过慢的开发、销售节奏。2007年，招商地产预计开发面积超过360万平方米，而预计销售面积仅为32万平方米，比值1/10不到，而同期万科预计开发面积700万平方米，竣工面积600万平方米，预计实现销售面积达到竣工面积80％以上。而与节奏过慢相伴的另一个问题是，尽管招商地产高调宣布其全国布局已初步形成，但是离开了深圳、离开了蛇口，外地的开发、管理能力依然面临考验。 　　

    持有物业的想象空间与不足 　　

    “将有增值潜力的物业放入自家的自留地里，这对企业长远稳健发展提供了支持。”招商地产负责持有物业经营的副总贺建亚表示。 　　

    而持有物业在招商地产总体业务结构中仍然位居次席。林少斌表示：未来招商地产将以开发的规模增长为主，出租经营性物业追求适度的增长。贺建亚表示，适度增长在于，2007年招商地产将开工7个持有物业项目，未来这些项目投入运营数年将会增加一倍以上的营业收入。 　　

    持有物业的只能适度增长更在于招商地产目前的资本存量有限，自我发展实现持有物业的大幅增长显然并不现实，持有物业的增长仍然有赖于大股东的持续支持。招商地产近3年出租物业对公司总利润贡献的波动证明了这一点。2004-2006年间，招商地产出租物业对公司总利润贡献比例分别为：14％、6.4％、13.14％。 　　

    而给予市场想象空间的是，大股东是否还有更多的资产不断地注入？目前市场盛传的招商局集团整体上市提供了想象的平台。作为招商局旗下以地产为主业的公司，土地项目资源不断注入招商地产已在逐步展开，而招商局分布于全国的超过百万平方米的写字楼、酒店物业是否将注入招商地产，这是未来中长期的一个看点。 　　

    招商地产目前已拥有50万平方米的出租物业，在2007年新会计制度之下，物业的重估增值效应即将在招商地产得到体现。招商地产财务总监黄培坤表示，对于持有物业的重估增值，招商地产B股的财报中已得到体现，在A股计值为15亿的持有物业，在B股计值达到50亿。 　　

    基于此，另一种假设在于，拥有市值50亿的持有物业，这一部分未来是否有可能实现持有物业的证券化，并以REITS实现上市？对此，招商地产财务总监黄培坤表示，由于目前持有物业的净资产收益率并不理想，暂时还未有证券化方面的考虑。 　　

    据招商地产2006年年报，其持有物业的净利润为1.17亿，若以50亿市值计算，资产收益率仅为2.3％。形成对比的是，招商地产2006年出租物业的成本利润率为38％，这一数据与国际上以出租业务占公司总收益较大比例的香港新鸿基地产有着较大差距，2005年新鸿基的出租业务毛利达到74％。面对不断增加的持有物业，招商地产在持有物业方面的商业运营能力亦有待进一步提升。 　　

    与招商地产相似，同样位于深圳、同样因为历史原因而大量持有物业的华侨城、深圳中航则在持有物业方面培养出了独特的竞争力，华侨城在旅游、娱乐物业及酒店物业方面颇有建树，而深圳中航集团则在大量持有物业的基础上发展了以天虹商场为主的年销售额超过50亿的零售企业。而招商地产由于持有物业门类较多，在商业物业运营能力上还未见有所大成。